Bonds: Scott Bessent’s Big Test
اوراق قرضه؛ آزمون بزرگ اسکات بسنت
فردا برای اسکات بسنت، وزیر خزانه داری ایالات متحده، روز تعیین کننده‌ای خواهد بود؛ روزی که سیاست غیرمنتظره و تا حدی مناقشه برانگیز او برای خرید اوراق قرضه دولت آمریکا وارد مرحله عملیاتی می‌شود. اهمیت این اقدام تنها به حجم خریدها محدود نیست؛ آنچه در معرض آزمون قرار دارد، میزان کارآمدی مداخله دولت در بازاری است که طی ماه‌های اخیر یکی از مهم ترین کانون‌های نگرانی در اقتصاد جهانی بوده است.
در سراسر تابستان، افزایش بازده اوراق قرضه به یکی از محورهای اصلی اخبار و تحلیل‌های مالی جهان تبدیل شد، افزایش نرخ بازده، به ویژه برای اقتصادهای دارای بدهی بالا، هزینه تأمین مالی را افزایش می‌دهد و فضای سیاست گذاری را محدودتر می‌کند، بریتانیا و فرانسه در اروپا و البته خود ایالات متحده، از جمله اقتصادهایی هستند که آثار این تحول را به طور جدی دنبال می‌کنند.
در چنین شرایطی، اعلام بسنت در ماه گذشته مبنی بر اینکه از ۹ سپتامبر سقف خرید اوراق خزانه آمریکا را حداقل دو برابر خواهد کرد، بازارهای مالی را غافلگیر کرد و در وال‌استریت نگرانی‌هایی را برانگیخت.
منتقدان نیز خیلی زود وارد میدان شدند، استانلی دراکن‌میلر، سرمایه‌گذار سرشناس و از مربیان سابق بسنت، این اقدام را غیرضروری و حتی بالقوه معکوس کننده اهداف مورد نظر دانست، از نگاه منتقدان، پرسش اصلی این است که آیا شرایط کنونی بازار واقعاً آن قدر بحرانی هست که توسل به چنین ابزاری را توجیه کند؟
فردا مشخص خواهد شد که بازوی سنگین، بسنت تا چه اندازه بزرگ و مهم تر از آن، تا چه اندازه مؤثر خواهد بود.
حتی گمانه زنی‌هایی مطرح شده است که حجم خرید ممکن است به سه، چهار یا حتی پنج برابر رقم اولیه پیش بینی شده برسد؛ به ویژه از آن رو که اقدام قبلی در ماه آگست نتوانست اثر پایدار و قابل توجهی بر بازار بگذارد. بیانیه بسنت در ۱۹ آگست برای مدتی کوتاه موجب کاهش بازده اوراق خزانه آمریکا شد، اما این کاهش دوام نیاورد و بازده‌ها به سرعت به سطوح قبلی بازگشتند.
من شخصا نیز بر همین نقطه دست می‌گذارم و چون آنچه فردا اهمیت دارد، واکنش بازده اوراق بلندمدت خواهد بود؛ اینکه آیا مداخله خزانه داری اساساً قادر است روند موجود را تغییر دهد یا خیر؟
در ظاهر، یک اقدام بزرگ تر از انتظار می‌تواند به کاهش بیشتر بازده اوراق منجر شود، اما اقتصاد و بازارهای مالی همیشه به این سادگی رفتار نمی‌کنند، مداخله‌ای که برای آرام کردن بازار طراحی شده، در صورت از بین رفتن اعتماد سرمایه گذاران، می‌تواند نتیجه‌ای معکوس داشته باشد.
اینجاست که بحث اصلی شکل می‌گیرد.
وزارت خزانه داری آمریکا معمولاً زمانی در بازار اوراق دخالت می‌کند که با یک بحران واقعی و اختلال جدی در بازار مواجه باشد؛ وضعیتی شبیه بحران‌های مالی یا شرایط فوق العاده‌ای که عملکرد طبیعی بازار را مختل می‌کنند، اما منتقدان بسنت معتقدند آنچه امروز در بازار اوراق خزانه آمریکا مشاهده می‌شود الزاماً در چنین سطحی قرار ندارد.
به بیان دیگر، پرسش این نیست که آیا بازده اوراق بالاست؛ پرسش مهم تر این است که آیا این سطح از بازده نشانه یک بحران است یا صرفاً بازگشت بازار به شرایطی عادی‌تر نسبت به دوران نرخ‌های بسیار پایین پس از بحران مالی جهانی؟
این تمایز بسیار مهم است، اگر بازار صرفاً در حال تطبیق خود با نرخ‌های بهره و شرایط مالی جدید باشد، مداخله گسترده خزانه داری ممکن است نه تنها ضروری نباشد، بلکه پیام نامناسبی به سرمایه گذاران ارسال کند.
بسنت البته روایت دیگری دارد، او امروز در یک نشست گفت که ورودش به بازار با هدف فروکش کردن تب موجود در بازار صورت گرفته است، از این منظر، اقدام خزانه داری را باید نوعی تلاش برای آرام کردن شرایط و جلوگیری از تشدید فشار بر بازار اوراق دانست.
اما بازار فردا قضاوت خواهد کرد.
اگر خریدهای گسترده خزانه داری بتواند بازده اوراق را به شکل پایدار پایین بیاورد و اعتماد سرمایه گذاران را تقویت کند، بسنت می‌تواند این مداخله را یک موفقیت تلقی کند، اگر اثر آن کوتاه‌مدت باشد، یا حتی بدتر، موجب تردید نسبت به سیاست‌های خزانه داری شود، منتقدان استدلال خواهند کرد که دولت آمریکا بدون وجود یک بحران واقعی، دست به مداخله‌ای پرریسک زده است.
بنابراین، مسئله فردا فقط خرید اوراق قرضه نیست؛ مسئله، اعتبار سیاست گذار است.
بازارها نه تنها حجم خریدهای خزانه داری، بلکه واکنش بازده اوراق بلندمدت، رفتار سرمایه گذاران و پیامدهای این اقدام برای اعتماد به سیاست گذاری مالی آمریکا را زیر نظر خواهند داشت.
به همین دلیل، فردا می‌تواند به یکی از مهم ترین آزمون‌های دوران وزارت اسکات بسنت تبدیل شود.
داروی بسنت قرار است تب بازار را پایین بیاورد؛ اما پرسش اصلی این است که آیا بازار واقعاً تب دارد، یا سیاست گذار در حال درمان بیماری‌ای است که وجود ندارد؟
پاسخ این پرسش را بازار اوراق قرضه خواهد داد.
پیوند بازار اوراق با طلا
از این منظر، نتیجه اقدام بسنت برای بازار طلا اهمیت ویژه‌ای دارد، اگر خرید اوراق خزانه بتواند قیمت اوراق بلندمدت را بالا برده و بازده آنها را پایین بیاورد، نخستین اثر آن کاهش هزینه فرصت نگهداری طلاست؛ زیرا طلا برخلاف اوراق، سود دوره‌ای ایجاد نمی‌کند.
تجربه اعلام قبلی خزانه داری نیز همین کانال را نشان داد: پس از اعلام افزایش خرید اوراق در ۱۹ آگست، بازده اوراق و دلار کاهش یافت و طلا رشد کرد، بنابراین، اگر فردا بازار به این جمع بندی برسد که بسنت واقعاً توانسته بازده‌های بلندمدت را مهار کند، سناریوی اولیه برای طلا صعودی خواهد بود؛ به ویژه اگر هم زمان فشار بر دلار نیز افزایش یابد.
اما نکته مهم‌تر، پایداری این اثر و واکنش بازار به میزان موفقیت یا شکست این مداخله است، اگر بازار خرید اوراق را ناکافی یا موقتی بداند و بازده‌های بلندمدت همچنان بالا بمانند، واکنش اولیه می‌تواند برای طلا منفی باشد؛ زیرا افزایش بازده اوراق و تقویت احتمالی دلار، هزینه نگهداری طلا را بالا می‌برد.
با این حال، اگر این ناکامی به افزایش نگرانی درباره کسری بودجه، حجم بالای بدهی، تورم و توان دولت آمریکا برای تأمین مالی بدهی‌های خود منجر شود، معادله در میان مدت تغییر خواهد کرد و طلا می‌تواند از افزایش تقاضا برای دارایی‌ای که ریسک اعتباری دولت آمریکا را ندارد، بهره ببرد.
در واقع، مسئله برای طلا فقط «کاهش نرخ بهره» نیست؛ مسئله اصلی این است که بازار، مداخله خزانه داری را یک ابزار موقت برای مدیریت بازار می‌بیند یا نشانه‌ای از تلاش برای مهار مصنوعی بازده اوراق.
از این منظر، فردا برای طلا یک آزمون دو مرحله‌ای است: موفقیت بسنت می‌تواند از مسیر کاهش بازده و تضعیف دلار به طلا کمک کند؛ اما شکست مداخله تنها زمانی به محرک قدرتمند طلا تبدیل خواهد شد که به کاهش اعتماد به سیاست مالی آمریکا و تضعیف دلار منجر شود.
جمع‌بندی
فردا فقط روز آزمون بسنت نیست؛ روز آزمون رابطه اوراق، دلار و طلاست.
سناریوی اول: موفقیت مداخله بسنت
اگر بسنت بتواند با خرید اوراق، بازده اوراق خزانه آمریکا را پایین بیاورد، جذابیت نگهداری اوراق برای سرمایه گذاران کمتر می‌شود؛ چون سودی که از اوراق می‌گیرند کاهش می‌یابد، در نتیجه، هزینه فرصت نگهداری طلا پایین می‌آید؛ یعنی سرمایه گذار برای نگه داشتن طلایی که سود دوره‌ای ندارد، چیز کمتری را از دست می‌دهد. هم‌زمان، کاهش بازده معمولاً می‌تواند فشار نزولی بر دلار وارد کند و این دو عامل در مجموع به نفع طلا هستند.
نتیجه: موفقیت بسنت = کاهش بازده اوراق = احتمال ضعف دلار = افزایش جذابیت طلا.
سناریوی دوم: شکست مداخله بسنت
اگر بازار تشخیص دهد خرید اوراق بسنت کافی نیست و بازده‌ها همچنان بالا بمانند، واکنش اولیه معمولاً می‌تواند برای طلا منفی باشد؛ چون بازده بالاتر اوراق، سرمایه گذاری بدون ریسک را جذاب تر می‌کند و دلار نیز ممکن است تقویت شود.
اما اگر این شکست باعث شود سرمایه گذاران نگران شوند که دولت آمریکا برای کنترل هزینه بدهی خود مجبور به مداخلات بیشتر، افزایش نقدینگی یا سیاست‌های غیرمتعارف شود، مسئله تغییر می‌کند، در این حالت، نگرانی درباره اعتبار مالی آمریکا و آینده دلار می‌تواند تقاضا برای طلا به‌عنوان دارایی ذخیره ارزش را افزایش دهد.
نتیجه: شکست بسنت = در کوتاه مدت احتمال فشار بر طلا؛ اما اگر به بحران اعتماد به دلار تبدیل شود = طلا در میان مدت می‌تواند رشد قوی تری داشته باشد.
یک مثال ساده برای درک بهتر رابطه اوراق و طلا:
فرض کنید شما بین خرید یک سپرده بانکی با سود بالا و خرید طلا بدون سود مردد هستید، اگر سود سپرده کاهش پیدا کند، نگه داشتن پول در بانک جذابیت کمتری پیدا می‌کند و ممکن است بخشی از سرمایه‌ها به سمت طلا برود، چون هزینه فرصت خرید طلا پایین آمده است.
بازار اوراق خزانه آمریکا نیز تقریباً چنین رفتاری دارد؛ وقتی بازده اوراق کاهش می‌یابد، جذابیت آن برای سرمایه گذاران کمتر می‌شود و طلا می‌تواند جذاب تر شود.
اما اگر بانک برای جذب پول مجبور شود سود بیشتری پیشنهاد دهد، بسیاری از سرمایه گذاران ترجیح می‌دهند پول خود را در همان سپرده نگه دارند و کمتر به سمت طلا بروند، این همان چیزی است که در بازار اوراق رخ می‌دهد: بازده بالاتر اوراق در کوتاه مدت رقیب طلا می‌شود، با این حال، اگر مردم احساس کنند افزایش سود فقط به دلیل مشکلات عمیق مالی و بدهی بانک است و اعتمادشان به آن بانک کاهش یابد، ممکن است به سمت دارایی امن تر مثل طلا حرکت کنند.
بنابراین، رابطه طلا و اوراق فقط به میزان سود بستگی ندارد؛ به میزان اعتماد سرمایه گذاران به پشتوانه آن دارایی نیز بستگی دارد.
جمع‌بندی
بسنت اگر موفق شود، طلا از مسیر کاهش بازده اوراق و احتمال ضعف دلار حمایت می‌شود؛ اما اگر شکست بخورد، طلا تنها زمانی برنده بزرگ خواهد بود که شکست سیاست گذار به بحران اعتماد نسبت به بدهی آمریکا و دلار تبدیل شود.
بنابراین موفقیت بسنت می‌تواند محرک فوری طلا باشد؛ شکست او می‌تواند در ابتدا فشار ایجاد کند، اما اگر اعتماد به سیاست مالی آمریکا را تضعیف کند، به محرک بزرگ‌تری برای طلا تبدیل خواهد شد.
فردا بازار فقط به عدد بازده اوراق نگاه نمی‌کند؛ بازار در واقع درباره یک سؤال بزرگ تر تصمیم می‌گیرد: آیا آمریکا هنوز می‌تواند هزینه بدهی خود را مدیریت کند، بدون آنکه اعتماد جهانی به دلار آسیب ببیند؟
